货币政策护航下地方政府债发行如何定价

2019-08-16 11:33:42 151

3月份财务部下达了处所当局债券置换,这是系列置换的开始,开好头很重要。处所当局债券如何订价,是市场存眷的热点之一。鉴于本年处所当局债局限将大大高出去年,处所当局债的刊行利率会呈现必然水等分化,但思量到央行对供应会提前举办对冲,估量分化水平大概较为有限。凭据降准共同置换债券及将来几年一连并逐渐加大年度置换局限的判定,央行将会努力共同处所债刊行,个中降准将作为主要的钱币政策共同手段,总体下调幅度大概到达10%,实施对冲性活动性放松,根基面抉择而非供求因素将抉择利率债收益率。

⊙中信建投

3月12日,财务部下达了1万亿处所当局债券置换存量债务额度,置换范畴是2013年当局性债务审计确定截至2013年6月30日的处所当局负有送还责任的存量债务中2015年到期需要送还的部门,1万亿的总额度占到了置换范畴的53.8%,目标是低落处所当局利钱承担,优化期限布局。处所当局债将快速扩容,成为债券市场的一个重要构成部门。处所当局债如何订价,成为投资者存眷的热点。

处所当局债订价解析

处所当局债券的收益率由三部门组成:无风险利率、信用风险溢价、活动性溢价,即处所债的收益率=国债收益率+信用风险+活动性溢价。另外,思量到银行持有处所债存在成本损耗,且银行是处所债的最大投资主体,所以处所债对银行的成本占用也应一并思量。由于银行债券投资大部门是持有到期,所以对银行而言,处所债收益率=国债收益率+成本占用+信用风险。

1、信用风险溢价。

2014年一级市场刊行火爆。2014年自发自还处所当局的刊行试点包罗上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛,刊行总量为1092亿,期限包罗5年、7年、10年,布局比例为4:3:3。从中标利率和当日国债二级市场利率之差来看,自发自还处所债的中标利率险些都低于当日的国债二级市场利率。

但2015年刊行情况大概呈现了较大的变革。按照「处所当局一般债券刊行打点暂行步伐」,刊行利率在承销或招标日前1至5个事情日沟通待偿期记账式国债的平均收益率之上确定。同时,本年处所债将大概采纳更为市场化的刊行形式,行政过问有望淘汰。最后,由于大部门处所债城市在三季度到四季度之间刊行,本年全年利率债已经存在较大的供需缺口,下半年债券市场压力较大。所以我们倾向于认为,处所当局债在一级市场的订价大概仅略高于国债收益率0-5BP。

2、活动性溢价。

从2014年的环境来看,尽量在一级市场上自发自还处所债中标利率绝大部门都低于当日的国债收益率,可是从二级市场的环境来看,同期限处所当局债和国债的利差根基都是在[20BP,30BP]之间。

2015年自发自还处所债的活动性溢价有望低落。尽量处所债投资者范畴在不绝扩大,但思量到当前处所债的配套制度还未完善,本年自发自还处所债的体量快速膨胀,为了处所债的顺利刊行,加大市场需求,与处所债相关的活动性配套政策必将推出。一旦处所债的可质押性获得确认息争决,处所债和国债的活动性溢价将大幅压缩。

3、贸易银行成本占用。

按照「贸易银行成本打点步伐」,贸易银行对国债的风险权重为0%,民众部分实体债权的风险权重为20%。国债和处所债都免缴处所税。假如10年国债收益率为3.8%,则处所债的收益率应到达4.1758%。

4、处所债相对国债的利差。

整体来看,二级市场上处所债相对国债的平衡利差颠簸区间大概为[20BP,40BP]。从一级市场的刊行来看,由于银行大概思量到和处所当局相助的综合收益,包罗财务存款、项目融资等等,银行认购将较为努力,一级市场的刊行利差区间将略微下移,我们认为在[15BP,30BP]。

5、安徽置换债券刊行利率。

克日,各省已经连续展开处所债刊行布置。据报道,安徽省财务厅当局债务打点办公室有关认真人先容,置换后的融资本钱会低落到5%阁下。市场有概念认为,这意味着置换债券的刊行利率将在5%阁下。但3月初10年国债收益率只有3.4%,之后持续上行今朝也只有3.7%。5%的刊行利率在当前宏观经济增长和通胀的根基面下也明明偏高。这一灰心预期认为,供应对市场的攻击远未竣事。

万亿处所债的办理路径

万亿处所债顺利刊行需要央行举办活动性放松。因为,1万亿元的处所置换债券对付市场是供应的意外增加。固然是存量债务置换,但由于处所债务置换大概形成增量融资,短期内银行大概面对活动性压力,其他差异债务形式需求主体对收益率要求也存在差别。